【7月社融数据点评】
中国7月M2同比增长8.3%，预期8.7%，前值8.6%。
中国7月社会融资规模增量为1.06万亿元，预期15254亿元，前值3.67万亿元。7月末社融存量增速10.7%，环比降0.3个百分点。
中国7月新增人民币贷款10800亿元，预期10920亿元，前值21200亿元。
7 月社融新增1.06 万亿，存量同比增长10.7%(前值 11.0%)，在前期企稳的基础上，又有所下行。社融新增低于预期，有三方面原因：
其一，政府债发行速度偏慢的主要原因是稳增长压力减小、去杠杆防风险要求下专项债项目管理趋于严格。
7月政府债券同比少增3639亿元，去年同期财政政策在三季度发力对冲疫情，形成政府债券发行的高基数。但今年上半年财政政策力度相对克制，新增专项债限额仅用完27%，使得下半年政府债券的发行节奏有所后移。
其二，居民贷款特别是长期贷款明显收缩。
15号文收紧地方平台融资，企业短贷或受此冲击收缩2577亿；涉房贷款严监管，7月居民中长期贷款较上月少增3519亿；疫情影响居民消费，7月居民短贷仅增85亿；企业经营的景气度降温，中长贷单月增量回落至5000亿以下。
其三，表外融资在政策的持续监管下加速压降。7月信托、委托贷款和未贴现银承规模压缩4038亿，同比多降1389亿，导致社融增速重回下行通道。
展望后期，从近期多项政策动作和表态来看，政策已经关注到需求端的边际回落并进行对冲，在政策托底的前提下，社融增速不具备再次大幅下行的空间。在高基数效应减少、货币环境边际宽松和政府债券发行速度加快的情况下，社融料将在10.5%-11.0%区间企稳。
金融数据不及预期，政策需要加快发力——2月金融数据点评
【数据】2月，M2同比增长9.2%，预期增长9.5%，上月增长9.8%。新增人民币贷款1.23万亿元，预期新增1.45万亿元，上月新增3.98万亿元。社会融资规模新增1.19万亿元，预期新增2.2万亿元，上月新增6.17万亿元。
【点评】在上月金融数据较快增长过后，本月部分数据出现回落或不及预期，结构也不够理想，反映出实体经济融资需求仍然偏弱，经济爬坡过坎压力不小。M2同比增速回落0.6个百分点至9.2%。大体上有如下原因：一是去年2月M2增长10.1%，这一增速较前月大幅提高了0.7个百分点，也比后月高0.7个百分点，是一个“跳升”的较高基数，对本月M2增长形成向下压力。二是财政支出力度偏小，本月财政存款新增6002亿元，同比多增了1.4万亿元，形成货币回笼效应。三是信贷派生力度减弱，本月新增人民币力度弱于去年同期和预期，导致信贷派生能力减弱。同时，本月M1已经由上月的-1.9%回升到4.7%，符合季节性规律。
新增人民币贷款1.23万亿元，同比少增1258亿元。新增贷款结构值得关注。企业部门新增1.24万亿元，虽然同比小幅微增400亿元，但结构不佳，体现为中长期贷款新增仅有5052亿元，分别比上月和去年同期少增1.6万亿元和近6000亿元；而短期贷款新增4111亿元，同比多增1614亿元；票据融资新增3052亿元，同比多增4907亿元。中长期贷款增长放缓，短期贷款和票据融资增长较多，体现了实体经济需求偏弱。居民部门贷款减少3369亿元，短期贷款和中长期贷款分别减少2911亿元和459亿元。短期贷款减少在部分年份的1、2月份较常出现，以来的2月都是减少的，但中长期贷款减少为有数据记录以来的首次。居民贷款的回落，体现了消费和购房需求不足，消费的复苏面临不小压力。受新增规模不及预期影响，本月各项贷款存量新增11.1%，增速进一步回落0.1个百分点。社融增长10.7%，增速与上月持平。但本月新增规模仅有1.19万亿元，大幅低于市场一致性预期，分别比上月和去年同期少增4.98万亿元和5315亿元。主要由于表内信贷和表外融资新增规模较少。（1）对实体经济发放的人民币贷款新增9084亿元，分别比上月和去年同期少增3.29万亿元和4329亿元。（2）表外融资减少5053亿元，同比多减4656亿元。其中，委托贷款和信托贷款分别减少74亿元和751亿元，规模变化幅度不大。但未贴现银行承兑汇票减少4228亿元，分别比上月和去年同期多减8959亿元和4867亿元。实体经济融资需求不足，票据融资保持了较快增长，在信贷风险有所上升的情况下，由于票据贴现比贷款的风险要低，银行承兑汇票由表外转向表内，导致未贴现票据存量减少。（3）直接融资同比多增。利率水平整体回落，企业债券融资新增3377亿元，同比多增亿元。股票融资585亿元，同比少增108亿元。（4）政府债券新增2722亿元，同比多增1705亿元，但较近半年来的月度新增规模明显偏少。
整体上看，本月金融数据偏弱，新增信贷和社融明显低于预期，结构也不够理想，反映出实体经济需求偏弱。今年的《政府工作报告》提出了经济增长5.5%左右的目标，是高基数上的中高速增长。结合本月的金融数据看，有效需求不足的问题仍然较为明显，经济有不小的下行压力。未来，地缘政治冲突升级、大宗商品涨价、全球通胀升温、主要经济体宽松政策退出、金融市场波动加剧等，使全球经济发展前景蒙受更大不确定性。我国实现5.5%的增长目标，也需要政策的进一步加大支持力度。财政政策要进一步优化支出结构，加大支出力度，尽快发挥稳投资对稳增长的支持作用。货币政策要发挥好总量政策和结构性的双重功能，找准时机，降准、降息仍有必要、有空间，加大力度提振需求，促进经济运行在合理区间。（作者：中国民生银行首席研究员温彬，研究员冯柏）
#4月社会融资规模增量为9102亿元#
4月社会融资规模增量为9102亿元，比上年同期少9468亿元。
其中，
1.对实体经济发放的人民币贷款增加3616亿元，同比少增9224亿元；
2.对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少760亿元，同比多减488亿元；
3.委托贷款减少2亿元，同比少减211亿元；
4.信托贷款减少615亿元，同比少减713亿元；
5.未贴现的银行承兑汇票减少2557亿元，同比多减405亿元；
6.企业债券净融资3479亿元，同比少145亿元；
7.政府债券净融资3912亿元，同比多173亿元；
8.非金融企业境内股票融资1166亿元，同比多352亿元。
重点是：对实体企业新增人民币贷款仅有3616亿，环比减少88.80%，同比减少71.84%。低于这一数值要追溯到。最悲观的数据，当然是由于疫情极端影响，对我国长三角，珠三角，环渤海这三个核心经济圈影响最大。随着核酸检测常态化，这个数据必会成为历史，我国经济必将休养生息后再次起飞。
不必在最坏的时刻更悲哀，不必在最好的光景更乐观。
【广发宏观钟林楠】如何看7月社融数据
第一，7月社融数据整体偏低。社融增量1.06万亿元，同比少增6328亿元。社融存量增速为10.7%，较6月放缓0.3个点。人民币贷款1.08万亿元，同比多增873亿元，但扣除掉对构成主要贡献的金融部门贷款（非银贷款）后，对实体部门贷款（社融口径）为8391亿元，同比亦少增1830亿元。
第二，首先说贷款部分，实体贷款低是多重因素共同作用的结果。一则7月历来是信贷季节性低点；二则区域疫情、暴雨洪涝、限产限电对实体供给端带来外生冲击，进而使实体对短期流动性资金的需求减弱；三则和金融政策趋严有关，在部分一二线城市房贷利率上调、购房条件收紧、监管对经营贷保持高压的背景下，单居民贷款部分就同比少增3518亿。
第三，信贷结构也有所变差，票据融资明显多增，而企业中长期贷款增量年内首次同比少增。从供给端来看，这一结构意味着信贷额度相对充裕，银行在表内信贷投向受到限制后，选择用票据冲抵信贷额度；关键是对需求端的理解，除了前文阐述的经济短期供给冲击之外，我们猜测可能和政府隐性债务管控偏严，基建相关的长期项目融资需求表达受限有关，即在化解隐性债务的政策环境下，金融机构对城投新增融资与存量债务续作的意愿可能受到影响，或者进入政策观察期。
第四，未贴现银行承兑汇票新增-2316亿元，主要原因是银行为冲抵信贷额度发力票据业务，企业由于票据融资利率较低具有较强的票据融资意愿，较多的票据被贴现至表内，留存在表外未贴现的规模较少；委托贷款增量止住了连续3个月的恶化，本月环比与同比均改善，未来可能会继续保持在稳态水平；信托贷款增量本月新增-1571亿元，从到期规模偏低来看，主要是新发信托贷款较低，可能同样与同期对隐性债务管控趋严有关。
第五，政府债券增量仅1820亿元，是今年2月以来的新低，主要是与7月国债到期规模较高有关。从8-9月部分省份披露的地方债发行计划来看，后续地方债发行会加速，国债到期规模也会下降，政府债券融资将会提速。但去年8-9月亦是政府债券发行大月，月融资规模均在万亿元以上，即使增量表现好转，短期对社融存量增速的拉动效应可能有限。
第六，货币供应量M2同比增速8.3%，环比下降0.3个点。从存款表现看，居民存款和非银存款同比显著少增，财政存款同比略有多增，主要原因在于：
（1）居民部门受地方调控与区域疫情等因素影响，信用派生强度偏弱，派生出的存款规模较少；
（2）7月股票市场表现不如去年，证券保证金存款可能相对去年偏弱；
（3）财政支出进度相对收入端而言，仍然偏慢，广义货币从实体回收至财政后，继续淤积在财政体系。
第七，我们曾在中期流动性展望中指出“企业债券融资同比增速触底”和“企业中长期融资同比增速见顶”是观测社融增速触底的两个坐标，以这两个坐标进行划分，信用收缩周期可分为政策收敛驱动和融资需求回落驱动两个阶段。7月债券融资同比增速开始反弹，企业中长期融资增速有所回落，信用收缩有进入第二阶段（经济放缓背景下融资需求驱动）的迹象。进入第二阶段不意味着信用收缩期结束，以历史经验规律线性外推来看，社融存量增速转向典型扩张期可能还需三个季度左右。
第八，不过，一个可能会对经验规律形成扰动的边际变化是年中政治局会议督促下半年财政进度加速。会议指出积极的财政政策要提升政策效能，兜牢基层“三保”底线，合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量。央行二季度货币政策执行报告亦指出要加强对财政收支、政府债券发行的监测分析，即货币政策亦在关注财政后置的影响。财政节奏加快可能后续对社融趋势带来影响，所以目前不宜基于单月数据定论，后两个月数据需进一步观察。
【钟林楠 广发证券资深宏观分析师 S026050001】
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