10月18日，证监会发布《关于修订<上市公司重大资产重组管理办法>的决定》(以下简称《重组办法》)，主要修改内容包括：一是简化重组上市认定标准，取消“净利润”指标。二是将“累计首次原则”计算期间进一步缩短至36个月。三是允许符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市。四是恢复重组上市配套融资。五是丰富重大资产重组业绩补偿协议和承诺监管措施，加大问责力度。此外，明确科创板公司并购重组监管规则衔接安排，简化指定媒体披露要求。本文对监管政策导向及变化作出解读如下。一、简化重组上市认定标准，取消“净利润”指标，证监会通过修订《重组办法》，将“重组上市”的认定标准在总资产的基础上增加了净资产、营业收入及净利润，成为史上最严的“重组上市”认定标准，由于被“借壳”的上市公司一般为亏损企业或盈利较弱的企业，拟注入的资产在具备一定盈利能力的情形下就会触发“重组上市”的标准，存在一定的合理性争议，打击市场“炒壳”乱象的同时造成部分业绩较差的上市公司一直难以获得有效的资产注入，部分上市公司甚至出现退市风险。本次修订取消净利润的认定标准，可以认为是证监会放宽了控股股东向上市公司注入资产的监管标准，一方面，以来资本市场“炒壳”现象减少，投资者逐步回归理性；另一方面，注册制的试行及退市制度都在落实市场化的监管趋势，本次修订统一了原办法第十三条对上市公司重大资产重组认定标准中的特例，符合目前的市场及监管趋势。此次为强化监管法规“包容度”和“适应性”，删除了净利润指标，在一定程度上缓解了亏损企业重组上市的难度。以净利润指标衡量，在实际操作中，一方面，亏损公司注入任何盈利资产均可能构成重组上市，不利于推动以市场化方式“挽救”公司，维护投资者权益。另一方面，微利公司注入规模相对不大、盈利能力较强的资产，也极易触及净利润指标，不利于公司提高质量。此次取消净利润指标，资产体量较大但盈利能力较差的公司进行较大体量的并购重组将不再构成重组上市（借壳），有利于公司通过并购重组转型升级做大做强。可以判断，控股股东在取得上市公司控制权的同时，出于挽救上市公司的目的向上市公司注入具有一定盈利能力的资产将获得监管支持，尤其是现金交易将更为活跃；当然，前提是不会导致上市公司主营业务发生根本变化。二、“累计首次原则”计算期间进一步缩短至36个月对《重组办法》的修订将“重组上市”的“累计首次原则”计算期间从无限期降至60个月，本次修订降至36个月，意味着超过36个月的控制权变更后向控股股东或实际控制人购买资产将不再按照“重组上市”的标准判断，视为普通的重大资产重组，一方面，“重组上市”严加管的基本原则不变；另一方面，缩短期限更有利于吸引优质的产业资本入市通过资产注入提升上市公司质量，结合取消“净利润”指标的重组上市认定标准的修订，对借壳市场具有较大的积极推动作用，特别是原办法修订前收购上市公司控股权的资本，受原办法的限制无法进行资产注入，本次修订无疑为重大利好，成为控股股东期限已满三年，资产注入不再视为重组上市，将加快上市公司优质资产注入的速度。三、允许符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市根据证监会发布的《关于修订<上市公司重大资产重组管理办法>的决定》的立法说明，为支持深圳建设中国特色社会主义先行示范区，服务科技创新企业发展，本次修改允许符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市，其他资产不得在创业板重组上市。上交所设立科创板定位于高新技术产业及战略新兴产业并试行注册制，且允许科创板实施借壳上市，创业板目前正在进行注册制改革，本次修订允许创业板借壳上市且产业定位与科创板基本一致，意味着在制度及监管上的一视同仁，未来将形成在科技创新领域上交所与深交所一定的竞争关系。为支持深圳建设中国特色社会主义先行示范区，服务科技创新企业发展，推动创业板改革，允许符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市，可与科创板形成良好的竞合关系，双轮驱动助力新兴产业的发展壮大。从实际意义上来讲，由于目前的注册制审核机制逐步通畅，审核节奏较快，纯粹的创业板重组上市不会出现太多，具有产业协同的重组上市会成为主流。四、恢复重组上市配套融资为抑制投机和滥用融资便利，《重组办法》取消了重组上市的配套融资，但本次修改恢复了重组上市的配套融资，有利于多渠道支持上市公司通过置入资产改善现金流。一定程度上将提升资产方通过重组上市的积极性。恢复重组上市的配套融资亦是再融资政策优化的一部分，整体再融资市场也有望回暖。修订前的《重组办法》中配套融资的定价机制为锁价发行，由于重组上市较大的股价增幅，带来市场的巨大投机；目前，配套融资的定价原则为市价发行，原有的套利空间消失；同时，上市公司进行资产重组进行配套融资有利于提升资本运作效率，原有的禁止重组上市过程中的配套融资的因素不再存在，取消符合市场规律。本次修订对市场的影响取决于再融资市场的发展，由于重组上市带来的股价大幅上扬，可转债作为配套融资的工具比一般的重大资产重组难度更大。五、丰富重大资产重组业绩补偿协议和承诺监管措施，加大问责力度针对重组承诺履行中出现的各种问题，为加强监管，在《重组办法》第五十九条增加一款，明确：重大资产重组的交易对方作出业绩补偿承诺的，应当严格履行补偿义务。“超期未履行或者违反业绩补偿协议、承诺的，由中国证监会责令改正，并可以采取监管谈话、出具警示函、责令公开说明、认定为不适当人选等监管措施，将相关情况记入诚信档案。”本次修订首次引入对业绩承诺补偿方的监管措施，视为在监管过程中的经验总结，由于部分上市公司重大资产重组过程中，业绩承诺方在相关资产未实现业绩承诺时，通过各种方式逃避补偿义务的事情时有发生，给投资者带来巨大的损失及市场带来恶劣的影响，本次修订在一定程度上增加了对业绩承诺方的约束，为监管制度的完善。可以认为，本次修订为证监会根据资本市场的发展需要及监管的经验总结的基础上进行的，在市场成熟及监管压力较小的环节充分让位市场，实现了市场与规则的衔接，有利于充分发挥并购重组在改善上市公司资产质量方面的积极作用，理性的并购重组将会得到监管及市场的充分支持。
